Títulos do Tesouro: LTN/prefixado × LFT/Selic × NTN-B/IPCA+; resgate a preço de mercado

A ideia que organiza o assunto

Um título público é uma promessa de pagamento do Tesouro Nacional, e tudo o que o assunto cobra decorre de duas perguntas encadeadas.

A primeira é como a promessa está escrita. Há exatamente três formatos, e não existe um quarto:

prefixado — a taxa inteira é fechada na compra; pós-fixado — a remuneração é a Selic acumulada dia a dia; híbrido — uma taxa real fechada na compra somada à variação do IPCA.

A segunda é quando você sai. Levado ao vencimento, o título entrega exatamente o que a promessa diz — e só nesse caso. Saindo antes, você vende ao Tesouro pelo preço de mercado do dia, que é o fluxo futuro descontado pela taxa de hoje, não pela taxa que você contratou. Esse é o mecanismo inteiro da marcação a mercado, e a relação é inversa: taxa de mercado sobe, preço cai.

Encadeando as duas, sai a propriedade que organiza o assunto e que quase nenhum candidato tem na ponta da língua:

O formato da promessa decide o tamanho do estrago da saída antecipada.

No prefixado e no IPCA+, o fluxo está travado e só o desconto muda — o preço oscila, e quanto mais longo o papel, mais oscila. No Tesouro Selic o fluxo acompanha a taxa de desconto: quando o juro sobe, sobe também o que o papel promete, e as duas variações se cancelam. O preço fica colado no valor nominal atualizado, a duration é praticamente nula e a marcação a mercado deixa de morder.

É por isso que “o mais conservador” é o Tesouro Selic e não o prefixado, apesar de o prefixado ser aquele cuja taxa você conhece. Conhecer a taxa final não é o mesmo que não oscilar no meio do caminho — e a banca vive dessa confusão.

Por que se usa (e o que custa)

Para quem compra. É o ativo de menor risco de crédito do mercado doméstico: o devedor é o Tesouro Nacional, em moeda que ele mesmo emite. Não há, nem precisa haver, cobertura do FGC — o Fundo Garantidor de Créditos existe para proteger depósitos bancários, e um título soberano não é depósito de ninguém. Em troca da segurança de crédito, aceita-se risco de mercado no meio do caminho e tributação pela tabela regressiva.

Para quem emite, o trade-off é o da composição da dívida, e é ele que cai em prova. A LFT é fácil de colocar, porque não pede prêmio de risco de taxa: o investidor não corre risco algum de oscilação, então aceita carregar sem compensação. Foi exatamente isso que a criou, no ambiente de inflação alta dos anos 1980, e foi assim que ela barateou a rolagem quando ninguém queria papel prefixado. O custo aparece depois, em três lugares:

duration efetiva próxima de zero, o que encurta a dívida de fato ainda que o vencimento no papel seja longo;
perda de potência da política monetária — a alta da Selic não impõe perda de capital a quem detém LFT, e o canal de riqueza simplesmente não opera sobre essa parcela do estoque;
repasse imediato do aperto monetário à despesa de juros do próprio Tesouro.

Daí a direção permanente das diretrizes qualitativas do Tesouro Nacional: trocar taxa flutuante por prefixado e por índice de preços, e alongar o prazo médio. O prefixado custa mais caro hoje, em prêmio de risco, e compra previsibilidade amanhã. A LFT faz o contrário.

Como funciona

Os três formatos e seus dois nomes. Cada papel tem um nome técnico, que é o da legislação e dos leilões, e um nome comercial, que é o do Tesouro Direto. A prova usa os dois, às vezes na mesma frase.

nome técnico	nome no Tesouro Direto	remuneração
LTN	Tesouro Prefixado	taxa prefixada, pagamento único no vencimento
NTN-F	Tesouro Prefixado com Juros Semestrais	taxa prefixada, com cupom semestral
LFT	Tesouro Selic	Selic acumulada no período
NTN-B Principal	Tesouro IPCA+	juro real prefixado + IPCA, pagamento único
NTN-B	Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais	juro real prefixado + IPCA, com cupom

Em 2023 juntaram-se a eles o Tesouro Renda+ e o Tesouro Educa+, ambos indexados ao IPCA e desenhados para converter o estoque em renda mensal por um prazo determinado, em vez de devolver o principal de uma vez.

Como o preço se forma. O preço unitário é sempre o valor presente do fluxo prometido:

PU = Σ fluxo / (1 + i)^t, com i a taxa de mercado do dia

Na LTN o fluxo é um só, o valor de face:

PU = 1.000 / (1 + i)^n

No Tesouro IPCA e no Tesouro Selic o valor de face não é fixo: parte-se de um valor nominal atualizado (VNA) — corrigido pelo IPCA num caso, pela Selic acumulada no outro — e sobre ele se aplica o desconto pela taxa real ou pelo ágio/deságio negociado. É por isso que o Tesouro Selic pode, em episódios de estresse, render um pouco abaixo da Selic: vendeu-se com deságio.

Como se sai antes do vencimento. O Tesouro Nacional garante recompra diária de todos os títulos do Tesouro Direto, pelo preço de mercado divulgado no dia. Não existe carência e não existe multa — existe preço. Quem comprou um prefixado a 12% e tenta sair quando o mercado paga 14% vende mais barato do que a curva contratada indicava; quem sai quando o mercado paga 10% vende mais caro e realiza ganho acima da taxa contratada. A simetria é o ponto: a marcação a mercado não é uma penalidade, é um preço, e ele pode cair para qualquer dos dois lados.

Quem emite, quem registra, quem custodia. A emissão é do Tesouro Nacional, por leilão, e o Banco Central atua no mercado secundário — não emite títulos próprios desde 2002, por vedação da LRF. O registro, a liquidação e a custódia dos títulos públicos federais ficam no SELIC, o Sistema Especial de Liquidação e de Custódia, operado pelo Banco Central; os títulos privados ficam na B3. No varejo, o Tesouro Direto opera sobre a estrutura da B3, que cobra a taxa de custódia.

Tributação. Imposto de renda regressivo pelo prazo, retido na fonte sobre o rendimento, mais IOF regressivo se o resgate ocorrer antes de trinta dias. Não há come-cotas: come-cotas é de fundo de investimento, não de título. No Tesouro com cupom semestral, o IR incide a cada cupom, e é isso que torna o papel de pagamento único mais eficiente para quem só quer acumular.

Onde este assunto encosta em Macroeconomia. O estoque de títulos, os seus efeitos sobre a DBGG e a DLSP, as operações compromissadas do Banco Central e a dinâmica dívida/PIB pertencem ao assunto de dívida pública em Macroeconomia, e estão tratados lá. Aqui interessa o instrumento: como cada papel remunera, como se precifica e o que acontece quando o investidor sai.

O que decide os itens

O quadro que resolve a maioria dos itens do assunto — o que acontece com o preço quando a taxa de mercado sobe:

papel	fluxo prometido	efeito da alta de juros no preço	duration
Tesouro Prefixado (LTN/NTN-F)	travado em reais	cai, e tanto mais quanto mais longo	alta
Tesouro IPCA+ (NTN-B)	travado em termos reais	cai com a alta do juro real	a mais alta da grade
Tesouro Selic (LFT)	acompanha a Selic	praticamente não se move	próxima de zero

Marcação a mercado, em três linhas. Vale sempre e para todos, inclusive para a LFT — o que muda é o tamanho do efeito, não a existência dele. O papel só entrega a taxa contratada no vencimento. Antes disso, o resultado é o preço de mercado do dia.

Risco de crédito × risco de mercado — o par que a banca embaralha:

	título público federal
risco de crédito	o menor do mercado doméstico; sem FGC porque não precisa
risco de mercado	existe e é relevante em prefixado e IPCA+; quase nulo no Selic
risco de liquidez	baixo: recompra diária garantida pelo próprio Tesouro

Prefixado × IPCA+, uma distinção que decide itens sozinha:

	Tesouro Prefixado	Tesouro IPCA+
o que é conhecido na compra	a taxa nominal	a taxa real
se a inflação surpreender para cima	perde poder de compra	protegido por construção
composição do rendimento	uma taxa só	taxa prefixada somada ao IPCA

A palavra a vigiar é somada. Rendimento do Tesouro IPCA não é a taxa prefixada ou o IPCA, o que for maior, nem o IPCA multiplicado por um fator: é a soma dos dois componentes.

LFT, e por que ela aparece em contexto macroeconômico. Indexada à Selic diária, a LFT não sofre perda de capital quando o juro sobe. A consequência que a prova cobra não é de finanças pessoais, é de política monetária: sem perda de capital, não há efeito riqueza, e o canal de transmissão correspondente não opera sobre essa parcela da dívida. Quem detém LFT fica, em termos de preço, indiferente ao aperto monetário.

Diretrizes qualitativas da Dívida Pública Federal — decore a direção, não a lista:

o Tesouro quer	o Tesouro quer reduzir
prazo médio maior	parcela vincenda em doze meses
prefixados e índices de preços	títulos de taxa flutuante (LFT)
base de investidores mais diversificada	exposição a moeda estrangeira

Cupom × pagamento único. O papel com cupom semestral devolve caixa antes, o que encurta a duration e reduz a sensibilidade do preço a juros — e, por outro lado, antecipa o IR e obriga a reinvestir a taxas desconhecidas. O papel de pagamento único capitaliza tudo até o fim: duration maior, sensibilidade maior, tributação mais eficiente.

Números que caem


IR até 180 dias	22,5%
IR de 181 a 360 dias	20%
IR de 361 a 720 dias	17,5%
IR acima de 720 dias	15%
IOF regressivo	resgates com menos de 30 dias
taxa de custódia da B3	0,20% a.a. sobre o valor dos títulos
isenção da taxa de custódia	estoque de até R$ 10.000 em Tesouro Selic
aplicação mínima	1% de um título, com piso em torno de R$ 30
BCB emite títulos próprios?	não, desde 2002 (LRF, art. 34)
Renda+ e Educa+	lançados em 2023
duration da LFT	praticamente zero, qualquer que seja o vencimento

Como a CEBRASPE derruba você aqui

Dos 10 itens que chegaram a este tópico, 6 são dele ou de assunto vizinho e foram explicados; os outros 4 são de outras disciplinas e entraram pela palavra tesouro. A base é pequena e a contagem é um piso, não uma estatística: leia o que segue como direção, não como frequência.

O item mais informativo do lote é o da prova do próprio BACEN, e ele cai exatamente no título deste tópico. Dois itens consecutivos: um afirma que o Tesouro Prefixado pode ser resgatado a qualquer data com a garantia da taxa contratada — Errado —, e o seguinte descreve o rendimento do Tesouro IPCA como taxa prefixada somada à variação do índice — Certo. O par diz o que a banca cobra: a composição do rendimento você precisa saber recitar; o resgate antecipado você precisa saber que não é garantido.

O erro do item errado está na segunda metade da frase, e a primeira está certa. É o formato dominante entre os errados que chegaram: a liquidez diária é verdadeira, a garantia da taxa é falsa; a origem da LFT nos anos 1980 é verdadeira, o efeito atribuído a ela é falso; a diretriz de alongar o prazo médio é verdadeira, a direção da troca de títulos é falsa. Nos três, tudo o que veio antes confere. Leia a cauda da frase com mais atenção do que o corpo.

Onde não há definição a recitar, o erro é de direção. Dois dos três itens errados não trocam componente nenhum: invertem um sentido. Um diz que a LFT elevou o custo de rolagem, quando ela o reduziu — e o custo que ela de fato elevou é outro, o de potência da política monetária. Outro põe o Tesouro substituindo prefixados por taxa flutuante, quando a diretriz é o contrário. Em item de instrumento, localize a seta antes de conferir os nomes.

A modalidade não decide nada aqui. Nenhum dos itens errados se apoia em sempre, nunca ou apenas. O único absoluto do lote — “a qualquer data” — está na metade verdadeira da frase, porque a recompra diária existe mesmo. Vale a outra metade da regra: de quem é o absoluto? Quando ele é do regulamento do Tesouro Direto, é Certo; quando é do redator, é armadilha.

A LFT aparece nos dois itens vindos de contexto macroeconômico, e nos dois o que se testa é a duration quase nula. Uma vez pela consequência correta — sem efeito riqueza, política monetária mais fraca, Certo — e uma vez pela consequência invertida. Se você guardar uma única propriedade deste tópico, guarde essa: LFT não oscila, e tudo o que se cobra dela é consequência disso.

Erros clássicos

Confundir liquidez diária com rentabilidade garantida. O Tesouro recompra todo dia; o que ele não garante é o preço. A taxa contratada só se realiza no vencimento. É a confusão mais cara do assunto e a que a prova do BACEN cobrou diretamente.

Achar que o prefixado é o mais conservador porque a taxa é conhecida. Taxa conhecida no fim, preço oscilante no meio. O papel que quase não oscila é o Tesouro Selic, cujo rendimento é justamente o que você não conhece de antemão.

Tratar o rendimento do Tesouro IPCA como alternativa entre dois índices. É soma, não escolha: juro real prefixado mais IPCA. E o índice é o IPCA — nem IGP-M, nem INPC.

Procurar FGC em título público. O FGC cobre depósitos bancários e alguns títulos de emissão bancária. Título soberano não entra e não precisa entrar: o risco de crédito já é o menor do mercado. Item que exija cobertura do FGC para título do Tesouro está errado pela pergunta, não pela resposta.

Inverter a direção das diretrizes da dívida. O Tesouro quer menos taxa flutuante e mais prefixado e índice de preços, com prazo médio maior. Qualquer enunciado que ponha o Tesouro correndo para a LFT está invertido.

Achar que a LFT encareceu a rolagem. Ela a barateou, e foi criada para isso. O custo dela é outro: encurta a duration efetiva da dívida e enfraquece a transmissão da política monetária.

Aplicar come-cotas a título público. Come-cotas é de fundo de investimento. No Tesouro, a retenção ocorre no resgate, no vencimento ou no pagamento do cupom.

Esquecer que o cupom semestral encurta a duration. Dois papéis com o mesmo vencimento não têm a mesma sensibilidade a juros se um paga cupom e o outro não. Quem paga antes oscila menos.